Формула затратного подхода

30. Затратный подход

Затратный подход базируется на расчете затрат на воспроизводство оцениваемых сооружений и зданий с учетом всех видов износа и предпринимательской прибыли. К полученной стоимости добавляется рыночная стоимость участка земли

Затратный подход представляет собой совокупность методов оценки, которые основаны на определении затрат, необходимых для замещения или восстановления объекта оценки с учетом накопленного им износа

Этот подход основывается на предположении, что типичный покупатель не заплатит за готовый объект больше, чем за создание объекта аналогичной полезности. При подсчете расходов на возможное новое строительство объекта оценки учитываются исключительно расходы инвестора. В процессе оценки используются следующие данные: уровень заработной платы, накладные расходы, затраты на оборудование, норма прибыли строителей в этом регионе, рыночные цены на строительные материалы Но суммарные расходы на приобретение земельного участка и строительство на нем аналогичного объекта не всегда эквивалентны рыночной стоимости.

В основе затратного подхода лежит принцип смещения Оценка недвижимости затратным методом включает следующие этапы

1) расчет стоимости земельного участка с учетом наиболее эффективного использования (Сз);

2) расчет затрат на новое строительство оцениваемых строений (Снс);

3) расчет накопленного износа: функциональный износ, физический и внешний износ (Ин);

4) расчет стоимости улучшений с учетом накопленного износа (Су) определяется по формуле;

5) расчет итоговой стоимость недвижимого имущества (Сзп), определяется по формуле:

При затратном подходе определение стоимости недвижимости начинается с оценки земельного участка.

Земельный участок – это не только часть данного подхода, но и самостоятельный этап процесса оценки. Далее определяется стоимость нового строительства оцениваемых улучшений, рассчитывается накопленный износ. На последнем (заключительном) этапе затратного подхода, для того чтобы получить итоговую стоимость объекта, суммируется стоимость земельного участка и расходы, связанные с новым строительством зданий и сооружений за вычетом накопленного строениями износа.

Данный метод включает четыре основных вида оценки:

4) сравнительной единицы.

Для оценки зданий, которые имеют историческую ценность, когда оценивается здание с очень высоким физическим износом, когда невозможно сделать самостоятельную оценку земельного участка, затратный подход не применяется.

http://www.nnre.ru/shpargalki/yekonomika_nedvizhimosti/p30.php

Международный комитет по стандартам оценки выделяет 3 подхода 1 оценки любого актива: сравнительный (direct market comparison approach), доходный (income approach) и затратный (cost approach) (см. Диаграмма №1).

Диаграмма №1. Подходы оценки стоимости компании.

В России оценочная деятельность регулируется Законом об оценочной деятельности и Федеральными Стандартами Оценки (ФСО).

В каждом подходе существуют методы оценки. Так доходный подход базируется на 2х методах: метод капитализации и метод дисконтированных денежных потоков. Сравнительный подход состоит из 3х методов: метод рынка капитала, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов. Затратный подход опирается на 2 метода: метод чистых активов и метод ликвидационной стоимости.

Доходный подход.

Доходный подход — совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки (п. 13 ФСО №1).

В доходном подходе стоимость компании определяется на основе ожидаемых будущих доходов и приведением их путем дисконтирования к текущей стоимости, которую оцениваемое предприятие может принести.

Теория приведенной стоимости была впервые сформулирована представителем Саламанкой школы Мартином де Аспилькуэта 2 и является одним из ключевых принципов современной финансовой теории.

Модель дисконтированных дивидендов (discounted dividend model) является основополагающей для модели дисконтированных денежных потоков (discounted cash flow). Модель дисконтированных дивидендов была впервые предложена Джоном Уилиамсом 3 после кризиса 1930х годов в США.

Формула DDM выглядит следующим образом:

Price – цена акций

R – ставка дисконтирования

g – темп роста дивидендов

Однако на данный момент очень редко используют дивидендные выплаты для оценки справедливой стоимости акционерного капитала. Почему? Потому что, если вы воспользуетесь дивидендными выплатами для оценки справедливой стоимости акционерного капитала, то почти все акции на фондовых рынках во всем мире Вам будут казаться переоцененными по очень простым причинам:

  • Дивидендные выплаты являются очень низкими, и практически дивидендная доходность редко превышает 3% в год.
  • Некоторые компании, совсем не платят дивидендов. Например, компания Apple не платит дивидендов, но ее капитализация составляет 372 млрд. долл. США 4 .

Таким образом, модель DDM в наши дни больше используется для оценки фундаментальной стоимости привилегированных акций компании.

Стивен Раян, Роберт Херц и другие в своей статье 5 говорят о том, что модель DCF стала наиболее распространенной, так как имеет прямую связь с теорией Модельяни и Миллера, так как свободный денежный поток является денежным потоком, который доступен всем держателям капитала компании, как держателям долгов, так и держателям акционерного капитала. Таким образом, с помощью DCF можно оценить как компанию, так и акционерный капитал. Далее мы покажем, в чем заключается разница.

Формула модели DCF идентична формуле №2, единственное, вместо дивидендов используется свободный денежный поток.

FCF – свободный денежный поток.

Так как мы перешли к модели DCF, давайте подробно рассмотрим понятие денежного потока. На наш взгляд наиболее интересно классификация денежных потоков для целей оценки дана А. Дамодараном 6 .

Дамодаран выделяет 2 типа свободных денежных потоков, которые необходимо дисконтировать для определения стоимости компании:

  • Денежный поток для фирмы 7 (компании) (FCFF – free cash flow to firm) – это денежный поток, который доступен всем держателям инвестированного капитала.
  • Денежный поток на собственный капитал (FCFE – free cash flow to equity) – это денежный поток, который доступен акционерам компании.

Для того чтобы двигаться дальше, нам уже необходимо показать разницу в стоимости компании и стоимости акционерного капитала. Компания работает за счет инвестированного капитала, а инвестированный капитал может включать в себя как только собственный капитал, так и разные пропорции собственного и заемного капитала. Таким образом, используя FCFF, мы определяем фундаментальную стоимость инвестированного капитала. В литературе на английском языке можно встретить понятие Enterprise value или аббревиатуру EV. То есть стоимость компании с учетом заемного капитала.

В формулах №4, №5 и №6 представлены расчеты свободных денежных потоков.

Где EBIT – прибыль до вычета процентов и налога на прибыль;

T – ставка налога на прибыль;

∆WCR – изменения в требуемом рабочем капитале; Investments – инвестиции.

Иногда в литературе можно встретить и другую формулу для FCFF, например, Джеймс Инглиш 8 использует формулу №5, которая тождественная формуле №4.

CFO – денежный поток от операционной деятельности (cash provided by operating activities);

Interest expense – процентные расходы;

T – ставка налога на прибыль;

CFI — денежный поток от инвестиционной деятельности (cash provided by investing activities).

Net income – чистая прибыль;

∆WCR – изменения в требуемом рабочем капитале;

Net borrowing – это разница между полученными и погашенными кредитами/займами

В формуле №7 показано, как можно получить стоимость акционерного капитала из стоимости компании.

9

EV – стоимость компании;

Cash – денежные средства их эквиваленты и краткосрочные инвестиции.

Получается, существуют 2 типа оценки на основе денежных потоков DCF в зависимости от денежных потоков. В формуле №8 модель оценки компании с учетом долгов, а в формуле №9 модель оценки акционерного капитала. Для оценки фундаментальной стоимости компании или собственного капитала можно использовать как формулу №8, так и формулу №9 вместе с формулой №7.

Как пишут Мерсер и Хармс 10 , формулы №8 и №9 требуют дискретного прогноза на временной период n, на самом деле до бесконечности, а на практике используют прогнозы 5 или 10 лет. Поэтому предлагается использовать двухстадийную модель оценки, которая содержит промежуточные денежные потоки и терминальную (остаточную) стоимость. Реализация подобной модели возможно за счет использования модели роста Гордона.

По модели роста Гордона 11 , если компания будет существовать бесконечно и будет выплачивать дивиденды, которые в будущем будут увеличиваться с неизменной ставкой и ставка дисконтирования останется постоянной, то справедливую стоимость акционерного капитала компании можно записать следующим образом:

Price – цена акций

R – ставка дисконтирования

g – темп роста дивидендов

В своей работе Майрон Дж. Гордон показал, что при вышеуказанных условиях уравнение №1 эквивалентно уравнению №10. Практическое доказательство есть в работе Мерсера и Хармса 12 .

Ниже представлены двухстадийные модели оценки:

WACC – средневзвешенная стоимость капитала

Re – стоимость собственного капитала

g – темпы роста денежных потоков, сохраняющиеся бесконечно

Как вы можете видеть, у нас в уравнениях №11 и №12 вместо абстрактной ставки дисконтирования R появились WACC (средневзвешенная стоимость капитала) и Re (стоимость собственного капитала) и это не случайно. Как пишет Дамодаран «ставка дисконтирования есть функция риска ожидаемых денежных потоков». Так как риски акционеров и риски кредиторов разные, необходимо это учитывать в оценочных моделях через ставку дисконтирования. Далее мы вернемся к WACC и Re и более детально их рассмотрим.

Проблемой двухстадийной модели является то, что делается допущение о том, что после фазы быстрого роста сразу же наступает стабилизация и далее доходы растут медленно. Несмотря на то что по наблюдениям автора на практике большинство аналитиков используют двухстадийные модели, правильнее использовать трехстадийную модель. В трехстадийной модели добавляется переходный этап от быстрого роста к стабильному росту доходов.

Дамодаран в одной из своих учебных материалов очень хорошо показывает графически разницу между двух- и трехстадийными моделями (см. Рисунок №1).

Рисунок №1. Двух- и трехстадийные модели.

Ниже представлены трехстадийные модели оценки стоимости компании и собственного капитала:

n1 – конец начального периода быстрого роста

n2 – конец переходного периода

Давайте вернемся к ставке дисконтирования. Как мы уже писали выше, для целей дисконтирования в оценке компании или акционерного капитала используется WACC (средневзвешенная стоимость капитала) и Re (стоимость собственного капитала).

Концепция средневзвешенной стоимости капитала WACC впервые была предложена Модельяни и Миллером 13 в виде формулы, которой выглядит следующим образом:

Re – стоимость собственного капитала

Rd – стоимость заемного капитала

E – значение собственного капитала

D – значение заемного капитала

T – ставка налога на прибыль

Мы уже говорили, что ставка дисконтирования показывает риск ожидаемых денежных потоков, таким образом, для того чтобы понять риски, связанные с денежными потоками компании (FCFF), необходимо определить структуру капитала организации, то есть какую долю занимает собственный капитал в инвестированном капитале и какую долю занимает заемный капитал в инвертированном капитале.

Если анализируется публичная компания, то необходимо в расчет брать рыночные значения собственного капитала и заемного капитала 14 . Для непубличных компаний возможно использование балансовых значений собственного и заемного капиталов.

После того как определена структура капитала необходимо определить стоимость собственного капитала и стоимость заемного капитала. Для определения стоимости собственного капитала (Re) существует множество методик, но чаще всего используется модель оценки долгосрочных активов CAPM (capital asset pricing model), которая строится на портфельной теории Марковица 15 . Модель была предложена, независимо друг от друга Шарпом 16 и Линтнером 17 . (см. Формулу №16).

Rf – безрисковая ставка доходности

b – бета коэффициент

ERP — премия за риск инвестирования в акционерный капитал

Модель САРМ говорит о том, что ожидаемая доходность инвестора складывается из 2х компонентов: безрисковой ставки доходности (Rf) и премий за риск инвестирования в акционерный капитал (ERP). Сама же премия за риск корректируется на систематический риск актива. Систематический риск обозначается коэффициентом бета (b). Таким образом, если коэффициент бета больше 1 это означает, что актив представляется более рисковым, чем рынок, и тем самым ожидаемая доходность инвестора будет выше. Ну, а если коэффициент бета меньше 1, это означает, что актив представляется менее рисковым, чем рынок и тем самым ожидаемая доходность инвестора будет ниже.

Определение стоимости заемного капитала (Rd) не представляется проблемой, если у компании существуют облигации, их текущая доходность может выступить хорошим ориентиром, под какую ставку может привлечь компания заемный капитал.

Однако, как известно, не всегда компании финансируются за счет финансовых рынков, поэтому А. Дамодараном был предложен метод, который позволяет более точно определить текущую стоимость заемного капитала. Данный метод часто называется синтетическим. Ниже представлена формула определения стоимости заемного капитала синтетическим методом:

COD – стоимость заемного капитала

Company default spread – спрэд дефолта компании.

В основе синтетического метода лежит следующая логика. Определяется коэффициент покрытия компании и сопоставляется с публично торгуемыми компаниями и определяется спрэд дефолта (разница между текущей доходностью облигации и доходностью по государственным облигациям) сопоставимых компаний. Далее берется берзисковая ставка доходности и прибавляется найденный спрэд.

Для оценки компании используя свободные денежные потоки на акционерный капитал (FCFE) в качестве ставки дисконтирования используется стоимость собственного капитала (Re).

Итак, мы описали теоретический подход оценки стоимости компании на основе денежных потоков. Как видно стоимость компании зависит от будущих свободных денежных потоков, ставки дисконтирования и постпрогнозных темпов роста.

Сравнительный подход

Сравнительный подход — совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами — аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом — аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость (п. 14, ФСО №1).

Оценка компании на основе сравнительного подхода осуществляется следующим алгоритмом 18 :

  1. Сбор информации о проданных компаниях или их пакетах акций;
  2. Отбор компаний-аналогов по критериям:
    • Отраслевое сходство
    • Сходная продукция
    • Размер компании
    • Перспективы роста
    • Качество менеджмента
    • Проведение финансового анализа и сопоставление оцениваемой компании и компаний-аналогов с целью выявления наиболее близких аналогов оцениваемого предприятия;
    • Выбор и расчет стоимостных (ценовых) мультипликаторов;
    • Формирование итоговой величины.

    Стоимостной мультипликатор – это коэффициент, показывающий отношение стоимости инвестированного капитала (EV) или акционерного капитала (P) к финансовому или нефинансовому показателю компании.

    Наиболее распространенными мультипликаторами являются:

    • P/E (рыночная капитализация к чистой прибыли)
    • EV/Sales (стоимость компании к выручке компании)
    • EV/EBITDA (стоимость компании к EBITDA)
    • P/B (рыночная капитализация к балансовой стоимости собственного капитала).

    В сравнительном подходе принято выделять три метода оценки 19 :

    • Метод рынка капитала;
    • Метод сделок;
    • Метод отраслевых коэффициентов.

    Метод рынка капитала опирается на использование компаний аналогов с фондового рынка. Преимущество метода заключается в использовании фактической информации. Что важно данный метод позволяет найти цены на сопоставимые компании почти на любой день, в связи с тем, что ценные бумаги торгуются почти каждый день. Однако необходимо подчеркнуть, что с помощью данного метода мы оцениваем стоимость бизнеса на уровне неконтрольного пакета акций, так как на фондовом рынке не реализуются контрольные пакеты акций.

    Метод сделок является частным случаем метода рынка капитала. Основным отличием от метода рынка капитала является, то что в этом методе определяется уровень стоимости контрольного пакета акций, так как компании аналоги подбираются с рынка корпоративного контроля.

    Метод отраслевых коэффициентов основан на рекомендуемых соотношениях между ценой и определенными финансовыми показателями. Расчет отраслевых коэффициентов происходит на основе статистических данных за длительный период. Из-за отсутствия достаточных данных данный метод практически не используется в РФ.

    Как уже упоминалось выше, с помощью метода рынка капитала определяется стоимость свободно реализуемой миноритарной доли. Поэтому, если оценщику необходимо получить стоимость на уровне контрольного пакета и информация имеется только по публичным компаниям, то необходимо к стоимости, рассчитанной методом рынка капитала добавить премию за контроль. И наоборот, для определения стоимости миноритарного пакета из стоимости контрольного пакета, который был найден при использовании метода сделок, необходимо вычесть скидку за неконтрольный характер.

    Затратный подход

    Затратный подход — совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устареваний. Затратами на воспроизводство объекта оценки являются затраты, необходимые для создания точной копии объекта оценки с использованием применявшихся при создании объекта оценки материалов и технологий. Затратами на замещение объекта оценки являются затраты, необходимые для создания аналогичного объекта с использованием материалов и технологий, применяющихся на дату оценки (п. 15, ФСО №1).

    Хотелось бы сразу отметить, что стоимость предприятия на основе метода ликвидационной стоимости не соответствует величине ликвидационной стоимости. Ликвидационная стоимость объекта оценки на основе пункта 9 ФСО №2 отражае наиболее вероятную цену, по которой данный объект оценки может быть отчужден за срок экспозиции объекта оценки, меньший типичного срока экспозиции для рыночных условий, в условиях, когда продавец вынужден совершить сделку по отчуждению имущества. При определении ликвидационной стоимости, в отличие от определения рыночной стоимости, учитывается влияние чрезвычайных обстоятельств, вынуждающих продавца продавать объект оценки на условиях, не соответствующих рыночным 20 .

    Используемая литература

    1. James English, Applied Equity Analysis. Stock Valuation Techniques for Wall Street Professionals. McGraw-Hill, 2001.
    2. John Burr Williams, the Theory of Investment Value. Harvard University Press 1938; 1997 reprint, Fraser Publishing.
    3. Lintner, John. (1965), Security Prices, Risk and Maximal Gains from Diversification, Journal of Finance, December 1965, 20(4), pp. 587-615.
    4. M. J. Gordon, Dividends, Earnings, and Stock Prices. The Review of Economics and Statistics
    5. Marjorie Grice-Hutchinson, The School of Salamanca Reading in Spanish Monetary Theory 1544-1605. Oxford University Press, 1952.
    6. Modigliani F., Miller M. H. The cost of capital, corporation finance and the theory of investment. American Economic Review, Vol. 48, pp. 261-297, 1958.
    7. Proposed New International Valuation Standards. Exposure Draft. International Valuation Standard Council, 2010.
    8. Sharpe, William F. (1964), Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk, The Journal of Finance, Vol. 19, No. 3 (Sep., 1964), pp. 425-442.
    9. Stephen G. Ryan, Chair; Robert H. Herz; Teresa E. Iannaconi; Laureen A. Maines; Krishna Palepu; Katherine Schipper; Catherine M. Schrand; Douglas J. Skinner; Linda Vincent, American Accounting Association’s Financial Accounting Standards Committee Response to FASB Request to Comment on Goodwill Impairment Testing using the Residual Income Valuation Model. The Financial Accounting Standards Committee of the American Accounting Association, 2000.,
    10. Vol. 41, No. 2, Part 1 (May, 1959), pp. 99-105 (article consists of 7 pages)
    11. Асват Дамодаран, Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. Альпина Паблишер, 2010 г.
    12. Дамодаран в своей работе использует термин фирма, что является тождественным нашему термину компания.
    13. З. Кристофер Мерсер и Трэвис У. Хармс, под научной редакцией В.М. Рутгаузера, Интегрированная Теория Оценки Бизнеса. Издательство Маросейка, 2008.
    14. И.В. Косорукова, С.А. Секачев, М.А. Шуклина, Оценка стоимости ценных бумаг и бизнеса. МФПА, 2011.
    15. Косорукова И.В. Конспект лекции. Оценка стоимости бизнеса. ИФРУ, 2012.
    16. Ричард Брейли, Стюарт Майерс, Принципы корпоративных финансов. Библиотека "Тройки Диалог". Издательство Олимп-Бизнеса, 2007.
    17. Уильям Ф. Шарп, Гордон Дж. Александер, Джеффри В. Бейли, Инвестиции. Издательство Инфра-М, Москва, 2009.

    1 Proposed New International Valuation Standards. Exposure Draft. International Valuation Standard Council, 2010.

    3 John Burr Williams, the Theory of Investment Value. Harvard University Press 1938; 1997 reprint, Fraser Publishing.

    4 Капитализация компании Apple на 4/11/2011.

    5 Stephen G. Ryan, Chair; Robert H. Herz; Teresa E. Iannaconi; Laureen A. Maines; Krishna Palepu; Katherine Schipper; Catherine M. Schrand; Douglas J. Skinner; Linda Vincent, American Accounting Association’s Financial Accounting Standards Committee Response to FASB Request to Comment on Goodwill Impairment Testing using the Residual Income Valuation Model. The Financial Accounting Standards Committee of the American Accounting Association, 2000.

    6 Асват Дамодаран, Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. Альпина Паблишер, 2010 г.

    7 Дамодаран в своей работе использует термин фирма, что является тождественным нашему термину компания.

    8 James English, Applied Equity Analysis. Stock Valuation Techniques for Wall Street Professionals. McGraw-Hill, 2001.

    9 Если у компании есть доля меньшинства, то тогда из стоимости компании необходимо так же вычитать долю меньшинства, чтобы получить стоимость акционерного капитала.

    10 З. Кристофер Мерсер и Трэвис У. Хармс, под научной редакцией В.М. Рутгаузера, Интегрированная Теория Оценки Бизнеса. Издательство Маросейка, 2008.

    11 M. J. Gordon, Dividends, Earnings, and Stock Prices. The Review of Economics and Statistics Vol. 41, No. 2, Part 1 (May, 1959), pp. 99-105 (article consists of 7 pages)

    12 З. Кристофер Мерсер и Трэвис У. Хармс, под научной редакцией В.М. Рутгаузера, Интегрированная Теория Оценки Бизнеса. Издательство Маросейка, 2008.

    13 Modigliani F., Miller M. H. The cost of capital, corporation finance and the theory of investment. American Economic Review, Vol. 48, pp. 261-297, 1958.

    14 Ричард Брейли, Стюарт Майерс, Принципы корпоративных финансов. Библиотека "Тройки Диалог". Издательство Олимп-Бизнеса, 2007.

    15 Уильям Ф. Шарп, Гордон Дж. Александер, Джеффри В. Бейли, Инвестиции. Издательство Инфра-М, Москва, 2009.

    16 Sharpe, William F. (1964), Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk, The Journal of Finance, Vol. 19, No. 3 (Sep., 1964), pp. 425-442.

    17 Lintner, John. (1965), Security Prices, Risk and Maximal Gains from Diversification, Journal of Finance, December 1965, 20(4), pp. 587-615.

    18 И.В. Косорукова, С.А. Секачев, М.А. Шуклина, Оценка стоимости ценных бумаг и бизнеса. МФПА, 2011.

    19 И.В. Косорукова, С.А. Секачев, М.А. Шуклина, Оценка стоимости ценных бумаг и бизнеса. МФПА, 2011.

    20 Косорукова И.В. Конспект лекции. Оценка стоимости бизнеса. ИФРУ, 2012.

    Интернет-проект «Корпоративный менеджмент», 1998–2017

    http://www.cfin.ru/appraisal/business/intro/Valuation_Standard.shtml

    ГЛАВА 3. РАСЧЕТ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТА

    3.1. РАСЧЕТ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТА МЕТОДАМИ ЗАТРАТНОГО ПОДХОДА

    3.1.1. Основные принципы затратного подхода

    Затратный подход (Cost Approach) основан на принципе, согласно которому осведомленный покупатель не заплатит за объект цену большую, чем цена воссоздания объекта, имеющего полезность, одинаковую с полезностью оцениваемого объекта. Сущность подхода заключается в том, что в качестве меры рыночной стоимости принимаются затраты (издержки) на создание оцениваемого объекта.

    Затратный подход применяется в основном к оригинальным объектам машин, оборудования и транспортных средств, часто не имеющим близких аналогов, и имеет две основных модификации — оценка на основе ресурсно-технологических моделей и на основе динамических рядов индексов цен ("трендовый подход"). Затратный подход требует определения нескольких видов износа оцениваемого имущества: физического, функционального и износа, полученного в результате внешнего воздействия или экономического износа.

    Хотя стоимость, оцененная на основе затратного подхода, может значительно отличаться от рыночной стоимости, встречается немало случаев, когда оправдан именно этот подход. При использовании затратного подхода определяется стоимость воспроизводства или замещения объекта путем вычитания из восстановительной стоимости объекта (стоимости объекта как нового) совокупного износа.

    Стоимость воспроизводства объекта оценки — сумма затрат в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, на создание объекта, идентичного объекту оценки, с применением идентичных материалов и технологий, с учетом износа объекта оценки.

    Стоимость воспроизводства наиболее точно характеризует современную стоимость конкретного объекта, однако ее определение часто оказывается невозможным. Во-первых, в силу постоянно вносимых конструкторских и технологических изменений машины одной и той же модели, произведенные в разное время, уже не являются точной копией друг друга. Во-вторых, может оказаться, что модель оцениваемой машины снята с производства.

    Стоимость замещения объекта оценки — сумма затрат на создание объекта, аналогичного объекту оценки, в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, с учетом износа объекта оценки.

    Иными словами, под стоимостью замещения оцениваемого объекта понимается минимальная стоимость изготовления (в текущих ценах) или приобретения на свободном, открытом и конкурентном рынке аналогичного объекта, максимально близкого к рассматриваемому по всем функциональным, конструктивным и эксплуатационным характеристикам, существенным с точки зрения его настоящего использования.

    Принято выделять три вида износа:

    Физический износ — снижение стоимости в результате снижения его работоспособности под действием естественных физических факторов: трения, атмосферных осадков, вибрации, излучения и т.п.

    Функциональный (моральный) износ — снижение стоимости в результате несоответствия объекта оценки современным аналогам по дизайну, экологической чистоте, применённым техническим решениям, эксплуатационным затратам, и т.п.

    Внешний (экономический) износ — снижение стоимости в результате изменения внешней экономической ситуации (факторов, внешних по отношению к собственности, таких, как государственное регулирование, конкурентная среда, рынок материальных, трудовых и финансовых ресурсов, спрос на продукцию и услуги, производимые объектом оценки и т.п.).

    3.1.2. Расчет стоимости

    Определение рыночной стоимости С оборудования осуществлялось по формуле

    Св — восстановительная стоимость оборудования;

    ИФ — физический износ оборудования на дату проведения оценки;

    ИМ — моральный (функциональный) износ оборудования на дату проведения оценки;

    ИЭ — внешний (экономический) износ оборудования на дату проведения оценки.

    Информация по ценам на мостовые краны получена у сотрудников ТД "АВИС", 172-51-19 и 172-67-79 (Д…ин Н.Ю).

    Информация о стоимости графитовых электродов и клетей, а также о некоторых других ценовых аспектах сталеплавильного и сталепрокатного производства была получена Оценщиком из собственных источников — в ходе консультаций с сотрудниками зарубежных компаний (Danieli (Италия), Store (Словения) ) — производителей оцениваемого оборудования или его аналогов — и их московскими представителями.

    Определение стоимости оборудования сталеплавильного цеха

    Сталеплавильный цех состоит из:

    * Электропечи Tagliaferri емкостью 40 тонн,

    * Электропечи Tagliaferri емкостью 80 тонн.

    Электропечь Tagliaferri емкостью 80 тонн не входит в технологическую цепочку сталеплавильного цеха. Она не монтировалась и находится частично на складе завода, частично в порту в упаковке. Документация на эту печь отсутствует.

    В результате консультаций с ведущим специалистом ВНИИ металлургического машиностроения им. акад. Целикова …. Я.Л. установлено следующее. Отечественные электропечи емкостью порядка 40 тонн производит Новосибирский завод "Сибэлектротерм" (http://www.therm.ru/contact.php). Стоимость данной печи, укомплектованной системой рекуперации дымовых газов и установкой непрерывной разливки составляет 120 млн. руб. В то же время, печи европейского производства обходятся несколько дороже — порядка 4 500 000 млн. евро (на условиях ExW).

    Поскольку оценке подлежит итальянское оборудование, то в дальнейших расчетах принята величина 4,5 млн. евро (или $5516994 по кросс-курсу 1.226 $/евро на дату проведения оценки).

    Относительно стоимости печи большей емкости (80 тонн) конкретной информации получить не удалось. Известно лишь со слов … Я.Л., что "её стоимость будет процентов на 30 выше". То есть 4 500 000 * 1,3= 5 850 000 евро (или $7172093 по кросс-курсу 1.226 $/евро на дату проведения оценки). Эта величина принята Оценщиком в дальнейших расчетах.

    На наш запрос о стоимости оборудования для металлургических мини-заводов производства итальянской фирмы Danieli ее московское представительство сообщило, что стоимость новой установки непрерывной разливки стали для мини-завода может составить 2900000 евро (см. Приложение 2) (или $3555396 по кросс-курсу 1.226 $/евро на дату проведения оценки).

    Оценке подлежат 8 мостовых кранов производства Man Takraf (Германия), номинальной грузоподъёмностью 10 тонн (4 крана), 35/15 (1 кран), 60/30 тонн (1 кран), 80/40 (1 кран) и 120/50 (1 кран). В Московском представительстве компании "Man Takraf" (т. 258-39-31, 258-39-32) отказались сообщить даже ориентировочные цены, объясняя тем, что стоимость их кранов обсуждается индивидуально и только вместе с поставкой и монтажом. Поэтому в качестве сопоставимых объектов Оценщик принял мостовые краны Запорожского завода тяжелого машиностроения (http://www.avis.ru/rus/mostovoy.html), работающие на отечественных металлургических производствах ("Магнитогорский металлургический комбинат". "Северсталь" и д.р.). Ниже приведены цены на мостовые краны на условиях EXW. В связи с тем, что по грузоподъемности выбранные в качестве сопоставимых объектов отечественные краны немного отличаются от оцениваемых, была проведена корректировка величин их стоимостей.

    Определение стоимости прокатных станов

    Оценке подлежит прокатный стан для производства сортовой стали и прокатный стан для производства арматурной стали. Оба прокатных стана произведены компанией Danieli (Италия) и запущены в производство в 1993 и 1992 году, соответственно. Прокатные станы укомплектованы обжимной линией, промежуточной линией, линией чистовой прокатки (линия плоского проката). Кроме того, прокатные станы укомплектованы печами толкательного типа. Производительность прокатных станов составляет 23 тонны/час.

    Оценщик провел консультации с ведущим специалистом ВНИИ металлургического машиностроения им. акад. Целикова Па….о Вячеславом Владимировичем, т. 730-45-26. Выяснилось, что профессиональными разработчиками и производителями металлургического оборудования широко используется экспресс-оценка стоимости прокатных станов. При этом стоимость прокатного стана определяется исходя из статистически полученного коэффициента К=$10000 за тонну веса прокатного стана. В качестве сопоставимого объекта выбран отечественный прокатный стан, разработанный ВНИИМЕТМАШем. Производительность этого стана равна 30 тонн/час, а его вес 2 200 тонн. Следовательно, его стоимость равна 2 200 * 10 000 = 22 000 000 $.

    Поскольку производительность оцениваемых прокатных станов 23 тонн/час, то Оценщик ввел корректировку, с учетом которой стоимость оцениваемого прокатного стана как нового равна 22 000 000 * (23/30)0,6= 18 266 161 $. Здесь скорректированная стоимость C1 рассчитывалась по формуле

    C1 — скорректированная на производительность стоимость сопоставимого объекта;

    C0 — исходная стоимость сопоставимого объекта;

    P1 — производительность объекта оценки;

    P0 — производительность сопоставимого объекта;

    k — коэффициент торможения изменения цены объекта по мере изменения производительности. В соответствии с методикой, изложенной в [4], [5] и [7] (в списке справочной и методической литературы), коэффициент торможения обычно принимают равным 0,4-0,8 для металлургического оборудования, поэтому в данном Отчете коэффициент торможения цены был принят Оценщиком равным k=0,6.

    В качестве сопоставимого объекта для печи толкательного типа принята печь, спроектированная в Институте тепловых металлургических агрегатов и технологий "Стальпроект" (http://www.promportal.ru/search.php?id=357). Стоимость этой печи без проектных работ, доставки, установки и запуска составляет 80 млн. руб. (или $2750171 по курсу 29.0891 руб./$ на дату проведения оценки).

    Определение стоимости электродов

    По информации Заказчика, на территории завода складировано 360 графитовых электродов. Ориентировочные размеры электродов: диаметр 0,4 м, длина 3 м. Оценка стоимости электродов определялась из расчета 2500$ за тонну материала электрода (по данным представителя зарубежной компании, которая поставляла такие электроды в Россию по указанной цене). Таким образом, учитывая плотность графита 2300кг/куб.м, получаем стоимость всех электродов = 360шт * 2500$/т * 3м * 3,14 * ?*(0,4м)2 * 2300кг/куб.м = 779 976 $.

    Определение стоимости клетей

    На территории завода складированы 7 клетей. Стоимость полноосновной клети, сопоставимой по мощности с оцениваемыми, производства компании Danieli равна 1 500 000$ (по данным представителя компании Danieli). Следовательно, стоимость всех семи клетей равна 10 500 000 $.

    Сталеплавильный цех (140 000 тонн )

    Электропечь, емкость 40 тонн

    Электропечь, емкость 80 тонн

    Прокатный стан (прокат сортовой стали), 23 тн/сут.

    печь с толкателем

    Прокатный стан (арматурная сталь), 23 тн/сут.

    печь толкательного типа

    Электроды, 360 шт.

    Клети, 7 шт., 23 тонны/шт.

    Выше отмечалось, что оцениваемое оборудование находится в Алжире и много лет не эксплуатировалось. Оценщик не имел возможности лично осмотреть оборудование, определить его комплектность и наличие соответствующей технической документации. В связи с этим, при начислении износа Оценщик ориентировался исключительно на информацию Заказчика и краткий отчет специалистов компании "Юго-восток монтаж", осмотревших оборудование в 2003 году (копия отчета приведена в Приложении 3). Как следствие, для определения степени физического износа имущества Оценщик вынужден был использовать метод укрупненной оценки технического состояния оборудования. Этот метод заключается в применении специальных оценочных шкал , пользуясь которыми экспертно оценивают степень физического износа объекта.

    Величины физического износа каждой единицы оборудования приведены ниже в таблице.

    Оцениваемое оборудование произведено более 10 лет назад, когда только начиналось развитие металлургических мини-заводов. За эти годы оборудование претерпело существенные изменения, как в энергопотреблении, так и в организации самого технологического процесса. В частности, в отчете компании "Юго-восток монтаж" говорится, что "щиты управления разукомплектованы, а оставшаяся на них аппаратура морально устарела и требует замены", "аппаратура постов управления и базовое электрооборудование системы автоматизации плавкой и непрерывного литься заготовок морально устарели и требуют замены в соответствии с современными требованиями технологий" и т.п.

    Оцененный нами моральный износ лежит в диапазоне от 5% для электродов, конструкция которых почти не меняется, до 40-50% для электропечей, УНРС, прокатных станов, в современной конструкции которых до 60% стоимости занимает система управления.

    Кроме того, на часть оборудования отсутствует технологическая документация, что, несомненно, приводит к увеличению его морального износа. Величины морального износа каждой единицы оборудования приведены ниже в таблице.

    Электропечь (с системой охлаждения, гидросистемой, системой смазки, вспомогательное оборудование, металлоконструкции) – 40 тонн

    Установка непрерывной разливки стали 3-х ручьевая

    Электропечь – 80 тонн

    Прокатный стан Italsider

    промежуточная линия последовательного стана (5 клетей)

    линия плоского проката (2 прокатные клети)

    печь с толкателем

    Прокатный стан (арматурная сталь), 23 тн/сут.

    Прокатный стан "Metalsider"

    промежуточная линия – прокатные клети (4 группы)

    линия чистовой прокатки (4 прокатные клети)

    печь толкательного типа

    Электроды, 360 шт.

    Клети, 7 шт., 23 тонны/шт.

    Таким образом, рыночная стоимость оборудования, определенная на основе затратного подхода, равна 16 489 221 $ или по курсу 1$ = 29,0891 руб. на дату проведения оценки = 479 656 612 руб.

    3.2. РАСЧЕТ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТА МЕТОДАМИ СРАВНИТЕЛЬНОГО ПОДХОДА

    3.2.1. Основные принципы сравнительного подхода

    Сравнительный подход основан на принципе, согласно которому осведомленный покупатель не заплатит за собственность больше, чем стоимость приобретения другой собственности, имеющей равную полезность.

    Данный подход служит для оценки рыночной стоимости объекта, исходя из данных о совершаемых на рынке сделках. При этом рассматриваются сопоставимые объекты собственности, которые были проданы или, по крайней мере, предложены к продаже. Затем делаются поправки, так называемые корректировки на различия, которые существуют между оцениваемым и сопоставимыми объектами. Скорректированная цена позволяет определить наиболее вероятную цену продажи оцениваемого объекта, как если бы он был предложен на открытом и конкурентном рынке.

    В условиях "пассивного" рынка продаж некоторые выводы могут быть сделаны и из информации о ценах предложения, которые характеризуют сам факт существования на рынке предложений подобных объектов.

    Сравнительный подход является основным для оценки отдельных групп или видов машин, оборудования и транспортных средств. Главная проблема в этом случае — трудность с получением необходимой информации, выбором сопоставимого объекта, адекватного оцениваемому объекту, с учетом степени несовпадения состава и численных значений характеристик сопоставимого и оцениваемого объектов. При наличии достаточной информации в рамках этого метода оправдано построение и использование статистических моделей или параметрических моделей ценообразования, выражающих зависимость средней цены объекта от комплектации и значений его технических характеристик.

    Рыночный метод (метод сравнительных продаж) основан на определении статистическим выборочным методом рыночной стоимости оборудования данной марки на вторичном рынке на дату проведения оценки в месте оценки.

    Расчет СРЫН при использовании рыночного метода проводится по формуле:

    3.2.2. Обоснование неприменения сравнительного подхода

    Оцениваемое оборудование для металлургического производства является уникальным, сложным в техническом отношении и дорогостоящим оборудованием. Оценщику не удалось найти ни одного предложения о продаже подобного рода оборудования на вторичном рынке, а также информации о совершенной сделке купли-продажи аналогичного оборудования. Поэтому сравнительный подход в данном Отчете не применялся.

    3.3. РАСЧЕТ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТА МЕТОДАМИ ДОХОДНОГО ПОДХОДА

    3.3.1. Основные принципы доходного подхода

    Доходный подход (Income Approach) позволяет определить стоимость приносящего доход имущества посредством учета количества, качества и продолжительности получения тех выгод, которые данный объект будет приносить в течение прогнозного периода времени. В результате анализа ожидаемые от собственности будущие поступления, а также доход от продажи объекта в конце прогнозного периода, дисконтируются на дату оценки в текущую стоимость. Доходный подход основывается на принципе ожидания, согласно которому потенциальный покупатель делает вывод о стоимости собственности в зависимости от ожидаемой отдачи, которая может быть получена в будущем от владения имуществом.

    3.3.2. Обоснование неприменения доходного подхода

    Оцениваемое оборудование находится вне территории Российской Федерации, несколько лет не работает. Не имея точных данных о месте, где будет эксплуатироваться оцениваемое оборудование, о необходимом для его эксплуатации комплексе недвижимости, а также об объемах сбыта продукции, невозможно определить доход, который приносило бы это оборудование в процессе эксплуатации. По этой причине, доходный подход в данном Отчете не применялся.

    3.4. СОГЛАСОВАНИЕ РЕЗУЛЬТАТОВ ОЦЕНКИ ОБЪЕКТА

    Заключительным элементом процесса оценки является сравнение результатов, полученных на основе применения различных подходов и их приведение к единой стоимости с учётом слабых и сильных сторон каждого подхода. В данном Отчете к оценке оборудования применен только затратный подход. Обоснование отказа от применения сравнительного и доходного подходов приведено выше. Поэтому рыночная стоимость оборудования принята равной расчетной величине, полученной затратным подходом.

    (округленно) 479 700 000 (четыреста семьдесят девять миллионов семьсот тысяч) рублей

    или по курсу Банка России на дату проведения оценки (2…,0…1 руб. за 1 долл. США) (округленно)

    16 500 000 (шестнадцать миллионов пятьсот тысяч) долларов США

    http://dpo-group.ru/equipment/report3.asp